Portfolio manažeři se umí pochválit. A co teprve ti slavní. Pojďme se podívat na výkonnost a kolísavost českých akciových fondů ve srovnání se světovými indexy. Jak si vedou třeba Daniel Gladiš nebo Ján Hájek? Nebo akciový fond od ČSOB? Jaké jsou prostě sladké sny a realita v našem malém investičním korunovém rybníčku?
Pozn.: Článek zaznamenal širší ohlasy, napsal jsem proto tento komentář k reakcím.
Sladké české sny
Vzpomenu si na to pokaždé, když ho slyším. Říká se totiž, že text ke známému songu Sweet dreams are made of this…, původně od skupiny Eurythmics, není nějakým jednoduchým BDSM manifestem, ale je o toužení duše nežít v realitě, ale ve snu. Že blaženost dokážeme cítit jen při představách o světě, ne při pohledu na svět samotný. A že píseň je o těch hlubokých silách uvnitř, které nás pro tu trochu každodenní slasti nutí víc přemýšlet o snech než o skutečnosti.
Sladkým snům jsme vystaveni všichni, i klienti a samotní portfolio manažeři slavných akciových fondů. O porovnání těchto aktivně spravovaných fondů a těch tzv. “pasivních”, které fungují do značné míry bez zásahu lidského faktoru – např. mnoho ETFek sledujících akciové indexy, bylo napsáno a řečeno už hodně. Pokud se ale do problematiky zahloubáte, zjistíte, že statistiky ve studiích jsou komplikované, že závěry jsou platné většinou jen pro americké fondy a nebo vycházejí ze světových dat v dekádách, které ani nepamatujeme. Je snadné z toho nabýt dojmu, že jsou to čísla vzdálená a že k našemu životu tady v české kotlině nakonec moc nepromlouvají. A to je škoda.
Rád bych proto v tomto článku shrnul závěry mého dlouhodobějšího sledování českých fondů a českých mediálně exponovaných portfolio manažerů a toho, jak si vlastně objektivně vedou. Dnes se tedy podíváme na české sladké investiční sny: jak vypadá český sacharózový rybníček a nehrozí nám diabetes? 🙂
Na co se tedy zaměříme?
Naším hlavním tématem budou aktivně spravované akciové fondy nabízené českým retail investorům (např. podílové fondy nabízené v českých bankách). “Aktivně spravované” znamená, že fondy mají vlastní autentickou strategii, jak do akcií peníze svých klientů investovat a jak dosahovat deklarovaných investičních cílů. Kvůli této nezanedbatelné práci při obsluze si fondy účtují relativně vysoké poplatky. Tím “relativně vysoké” mám na mysli vzhledem k situaci na větších trzích v USA nebo v porovnání s pasivními ETF fondy. Ty do naší analýzy pro srovnání také uvedeme jako referenci. A není to jen akademická reference – do všech akciových indexů v tomto článku můžete sami investovat prostřednictvím evropských ETFek a evropských akciových brokerů.
Z velkého počtu možných kandidátů na poli akciových fondů vybereme následující 3+1 reprezentanty:
- Fondy, za kterými stojí známé české tváře se snadným přístupem do médií a tedy i s velkým společenským impaktem (a odpovědností).
- Reprezentanty standardního trhu podílových fondů nabízených klientům v českých bankách se zaměřením na světové a dividendové akcie. Rozhodující pro nás bude co nejdelší historie fondu, abychom měli dobrou statistiku.
- Fondy zaměřující se čistě na český akciový trh, ke kterému má český investor přece jenom docela blízko.
- Na závěr tyto velké ryby srovnáme s několika zástupci českých retail amatérských investorů, kteří investují na vlastní pěst.
Srovnávat fondy je samozřejmě složité. Běžně se při výpisech bankovních produktů nebo jiných srovnávačů setkáte s výnosem – ať už ročním (p.a.) nebo za nějaký časový úsek. Málokdy ale máte možnost srovnat si tato čísla s tím, jak skutečně v této době trhy performovaly. Zároveň je výnos jen jednou z metrik. Běžného investora bude minimálně také zajímat volatilita, neboli kolísavost tržní ceny jeho investice. Tu vám v drtivé většině případů fondy neřeknou a musel jsem ji počítat sám. Detaily k matematice výpočtů dám pro hardcore jedince na konec článku (2. díl). 😉
Pro účely tohoto článku jsem shromáždil všechna dostupná data, ne vždy snadno dostupná, a řídil se těmito principy:
- Všechny fondy budou akciové a budeme srovnávat srovnatelné. Tedy fondy s podobnými segmenty akciových aktiv, případně rozdílné cíle jasně označíme.
- Vždy se budeme dívat na fondy ve stejném časovém období. Protože některé fondy zveřejňují jen výroční hodnoty fondů, budeme fér a budeme porovnávat všechny fondy k prvnímu dni každého roku.
- Všechny výnosy i volatilitu budeme přepočítávat do českých korun podle kurzů aktuálních v daný den.
- Vše bude včetně průběžných poplatků fondů. Vstupní a výstupní poplatky zahrnovat nelze, jejich výše se mění v čase i v závislosti na různých akcích a klientech. Při dlouhodobém investičním horizontu ale tyto poplatky nehrají takovou roli jako právě ty průběžné.
- Na rozdíl od mých jiných článků, v tomto nebudu pro zaručení objektivity uvádět žádná svoje soukromá hodnocení a interpretace. Vše nechávám na svých čtenářích.
K třetímu bodu přidám přece jenom malou nápovědu. Volatilita znamená, jak moc v historii fondu jeho hodnota kolísala. Pokud má fond volatilitu 10%, znamená to, že se od svého očekávaného růstu za svou historii odchýlil maximálně o 10% ve většině reportovaných let (přesně 68,2%). Pokud má fond dlouhodobou výkonnost 8% ročně, ve dvou třetinách případů předvedl takový fond roční výnosy v rozsahu -2% až 18%.
Z toho lze do nějaké míry usuzovat na to, jak úspěšně je fond řízen. Pokud nějaký fond předvedl historicky menší výnos a vyšší volatilitu než jiný fond, lze jeho historické snahy a hodnotu nabídnutou investorům považovat za horší. Obecně nikdo nechce menší výnos a vyšší volatilitu (pozn.: samozřejmě, pokud konstruujete široce diverzifikované portfolio, může i takové aktivum být zajímavé, pokud má malou nebo zápornou korelaci s jinými aktivy, ale tím tento článek nebudeme komplikovat – všechny fondy mají navíc velmi pravděpodobně vysokou míru vzájemné korelace).
A teď už pojďme na to. 🙂
Vltava, Top Stocks a Quant
Nejprve se zaměřme na fondy vedené známými českými investory a ekonomy. Jako jeden z nejstarších fondů u nás musíme v první řadě zahrnout Vltava Fund vedený Danielem Gladišem. Tohoto portfolio manažera asi netřeba představovat, tak jen krátce: je známým autorem několika knih o investování, mimo jiné o hodnotových akciích a jejich výběru, a také častým hostem investičního podcastu Ve vatě od Seznam zprávy, kde mluví o svých vhledech do akciového investování a trhů.
Druhým zástupcem bude další velmi uznávaný portfolio stratég Ján Hájek, který vede asi nejznámější český podílový fond Top Stocks (Česká spořitelna). Třetím, mladším reprezentantem bude mladší fond Quant zaměřený na časování trhu, za kterým stojí ekonom Pavel Kohout a nynější guvernér ČNB Aleš Michl.
Jelikož mají jednotlivé fondy různě dlouhou historii, vezmeme to chronologicky a začneme v roce 2004, kdy Daniel Gladiš v září zakládá svůj Vltava Fund…
2004-2022
Vltava Fund je fond kvalifikovaných investorů. Podle stránek fondu do něj investují kromě fyzických osob také právnické osoby jako “korporace, finanční holdingy, investiční fondy, církve, pojišťovny, family offices” a také zakladatelé fondu. Vývoj jeho hodnoty v porovnání s indexem S&P 500 a Nasdaq, stejně jako průměrný roční výnos a volatilitu za období říjen 2004 až konec roku 2022 vidíte na grafu níže.
Na stránkách fondu se také dočteme, že v historii fondu “zaznamenali jeden velmi špatný rok (2008)”. Jde o dobře viditelný výrazný pokles o 85,6%. Podle jednoho staršího článku na webu investicniweb.cz šlo prý o globálně 5. nejhorší výsledek ze všech fondů vůbec, ale ověřit se mi to nepodařilo. Naopak následující rok 2009 přinesl fondu výrazný nárůst o 201,8% a podle stejného článku byl fond vyhlášen nejlepším hedge fondem na světě. Jakkoli se 200% může zdát jako velké procento, finanční matematika je neúprosná a na původní hodnoty před dramatickým poklesem se fond ani zdaleka nedostal. Co stálo za tímto rozkladem se můžete dočíst v Gladišově dopisu akcionářům. Kromě uvedeného článku si výkonnosti Gladišova fondu všiml ve svém newsletteru i Jaroslav Krejčí (Deník E15, dříve Hospodářky), který má na rozdíl ode mě přístup na Bloomberg terminál :-).
Za celou 19letou historii Vltava vygenerovala klientům celkový výnos 13%, tedy 0,7% ročně s volatilitou téměř 55%. Pro srovnání si vezměme ETF na S&P500 (SPY), které v korunovém vyjádření za toto období doručilo vlastníkům okolo 8% ročně s volatilitou necelých 18% (celkem výnos přes 300%). Investice do technologického indexu Nasdaq by vám vynesla ještě víc: 11,1% ročně s vyšší volatilitou 22,6% (celkově téměř 700%).
2009-2022
Daniel Gladiš v roce 2009 změnil strategii fondu a od roku 2016 už nezveřejňuje roční výnosy, ale pouze celkové zhodnocení a to právě vůči onomu minimu, kdy jeho PF kleslo na 27% původní hodnoty ze září 2004. Nebudu tuto volbu rozporovat ani více komentovat a spočítejme tedy výnosy od roku 2009 do současnosti.
Výhodou je také, že v této době přichází na scénu také Hájkův Top Stocks, takže můžeme začít srovnávat i s tímto fondem.
Jak vidíte, Gladišova Vltava v tomto historickém intervalu dosahuje 10,8% při kolísavosti 32,9%. Oproti tomu Hájkův podílový fond dosahuje výnosů srovnatelných s širokým trhem S&P 500, tedy něco mezi 14 a 15% ročně. Nicméně daří se mu to s výrazně vyšší volatilitou (20%) než indexovému ETFku (13,6%). ETFko na Nasdaq doručilo 19,0% ročně s volatilitou srovnatelnou s Top Stocks.
Bez zajímavosti není ani podívat se na tyto fondy od roku 2010. Dělám to proto, že tím odstraním oba singulární roky 2008 a 2009, kdy Gladišův fond dělal psí kusy. Od roku 2010 je vše již klidnější a až do konce roku 2021 nás čeká bezprecedentní rozmach akciových trhů. Tak jak nám fondy během této zlaté akciové dekády uspěly?
Gladišova Vltava zhodnotila investorům kapitál průměrně 2,6% ročně při volatilitě 16,7%, nejvyšší ze všech fondů i indexů. Menší volatilitu okolo 15% měl Hájkův Top Stocks spolu s SP500, ale jejich výnosy se srovnat nedají. Hájek udělal 10,6% ročně, zatímco široký index amerických akcií přinesl 13,6% a index technologických akcií víc jak o polovinu víc (17,2%). Do srovnání jsem zařadil i index na světové akcie MSCI World (evropské ETFko EUNL), který měl s Hájkem stejný výnos a dokonce o trošku menší volatilitu.
2017-2022
Pokud uděláme poslední časový skok, tentokrát pořádný, až do roku 2017, můžeme přidal další fond – Kohoutův a Michlův Quant. Zde si musíme dát pozor, fond necílí, tak jako Hájek a Gladiš, na co nejvyšší výnos pomocí výběru podhodnocených akcií, ale snaží se doručit výnos okolo 5%, ale s co nejmenší volatilitou. Jak fondy uspěly v horizontu 2017-2022?
Za posledních šest let je Vltava fond ve ztrátě – umazávala průměrně 1,3% ročně s opět druhou největší volatilitou ze všech sledovaných fondů (přes 20%). Top Stocks je sice v plusu, ale široký americký index má o 2% větší roční zhodnocení (8,6%), ale při větší volatilitě. Nasdaq opět vykupuje vysoký výnos vysokou volatilitou. Fond Quant sice nedosahuje cíleného výnosu 5% (má jen o něco víc než 4%), ale alespoň dokázal výrazně redukovat volatilitu tím, že přesouvá část kapitálu do peněžního trhu.
Pokud bychom si to měli shrnout: Ani jeden z českých fondů vedených známými osobnostmi nedokázal překonat trh (s tím, že jeden se o to ani nesnaží). U pana Gladiše záleží, jakou historii jeho fondu chceme vidět. Pokud si nezvolíme okno, ke kterému referuje ve svých dopisech akcionářům, vychází výkonnost velice nízká – na úrovni spořících produktů, ale s velice vysokou volatilitou, daleko vyšší než má akciový trh. Pan Hájek dosahuje výnosů srovnatelných s širokým košem světových akcií, ale výměnou za volatilitu v dlouhém horizontu podobnou technologickým akciím. To není s podivem, když investuje hlavně to bio-tech firem. Nicméně technologické akcie dokázaly investorům doručit víc než o polovinu větší výnosy. Fond Quant zaostával za svým cílem, ale ne dramaticky a navíc jeho historie je celkem krátká.
Další podílové fondy
Nyní odhlédneme od známých tváří a medializovaných fondů a zamíříme k podílové klasice, kterou vám můžou doporučovat v bankách nebo na ni narazíte, pokud zavítáte do investiční části jejich webů. Začneme tím s kontinuálně nejdelší historií, který se mi podařilo najít: ČSOB Akciový pod vedením Pavla Kopečka.
Tento široký akciový fond se také za těch 19 let moc nepochlapil. Výnos 3,8% zaostává za víc než dvojnásobným zhodnocením S&P 500. Ale opět nabízí klientům přesně to, co nechceme – vysokou volatilitu, opět téměř srovnatelnou s Nasdaq. Tento technologický index ale výměnnou za vyšší kolísavost zhodnocoval téměř trojnásobným tempem než pan Kopeček.
Pokud zkrátíme historické okno na posledních 9 let, můžeme přidat i další podílové fondy: např. Privátní správu aktiv (Dan Karpíšek) od Komerčky v dividendové třídě, která investuje do amerických dividendových akcií, a Opportunity of Consequ. Do srovnání níže jsem přidal ještě ETFko NOBL na americké dividendové aristokraty, abychom měli srovnání pro dividendové akcie.
V tomto časovém okně vidíme, že se žádný fond výnosem nepřiblížil k ETFkům. Nejblíže byl Conseq, ale i toho S&P 500 překonalo o víc než polovinu. Až na KB, která měla ale opravdu nízký výnos, se fondy opět pyšnily hlavně svojí vyšší volatilitou, která se vyrovnávala nebo překonávala široké indexy, Conseq dokonce kolísavostí překonal i SP500. KB se svými dividendovými akciemi měla oproti dividendovým aristokratům 3,5× menší výnos.
Mezi-závěr
V tuto chvíli bych článek rozdělil, aby nebylo informací moc. Informace jsou to do určité míry nové, protože vzhledem k volatilitě se fondy téměř nesrovnávají, i když je to docela důležité. Zároveň jsme si srovnali fondy od prominentních českých portfolio manažerů a ekonomů.
Můžeme si udělat průběžné pozorování a menší závěr:
- Vybraní reprezentanti podílových akciových fondů a fondů kvalifikovaných investorů zaměřených na akcie měly systematicky horší výsledky než akciové indexy, po přepočtu do korun. V některých časových oknech dokonce tragické. Zato vykazovaly velmi vysokou volatilitu – i na akciové poměry.
- Vypadá to, jako by aktivní správa akciových portfolií, lidský rozhodovací prvek a vysoké poplatky v aktivně spravovaných fondech vedly k dramatické redukci výkonnosti a nárůstu kolísavosti.
- Vltava fond pana Gladiše doručil svým klientům za celou svou historii výnos 0,7% ročně výměnou za volatilitu víc než 54%, což jsem třeba já osobně ještě nikde neviděl (ale já nejsem investiční matador). V jednom jediném časovém okně vychází výnos tak, jak lze od akciového fondu čekat, ale opět s trojnásobnou volatilitou, než má trh. Nezakrývám, že mě tato čísla překvapila, a pevně doufám, že jsem někde neudělal chybu, abych pana Gladiše neočerňoval. Informaci o článku předám také samotnému fondu, aby měl možnost případně má čísla korigovat.
- Pan Hájek a jeho Top Stocks doručuje standardní výnos široce diverzifikovaných světových akciových indexů, ale za o polovinu vyšší volatilitu, takže se v kolísavosti podobá spíš technologickým akciím Nasdaq, nikoli však jejich výnosu.
- Pánové Kohout a Michl generují 4% ročně (cíl byl 5%) s malou volatilitou.
V druhém díle článku se podíváme na fondy zaměřené na české akcie, srovnáme jejich výkonnost se světovými trhy a do sladké polévky přidáme i některé české amatérské retail investory. Počkat, řekl jsem sladká polévka? ? A potom procestujeme celý svět and seven seas, everybody’s looking for something…
Pozn.: Článek zaznamenal širší ohlasy, napsal jsem proto tento komentář k reakcím.
Disclamer č. 1: Článek nemá žádnou osobní konotaci a není proti nikomu namířen. Nerad bych, aby text vyzněl jako disrespekt oproti portfolio manažerům, kteří, jak věřím, dělají svou práci upřímně a jak nejlépe dovedou. Cílem článku je nicméně narovnat nevyhovující informační situaci okolo českých fondů vzhledem k jejich relativní výkonnosti, historickému vývoji, volatilitě a srovnání s indexy a jinými formami akciového investování, jako jsou ETF.
Disclamer č. 2: Jelikož úroveň poskytovaných dat především u FKI, ale i některých podílových fondů není moc vysoká, bylo nutné ve mnoha případech údaje získávat ručním přepisováním a odečítáním z grafů, v horších případech dokonce složitým dopočítáváním ze zveřejňovaných veličin (např. fond Vltava udává jenom kumulativní zhodnocení od určitého roku) a opravováním případných chyb ve zprávách. S ohledem na objem manuální práce je možné, že se přes mou veškerou kontrolu dostala do mých výpočtů chyba. Nicméně přepokládám, že efekt případných singulárních chyb bude na celkové vyznění minimální.
Napsat komentář